私募产品的两种模式

　　早在几年前，私募基金阳光化就已悄然酝酿。借道信托目前来看是唯一的方式。就模式而言，目前国内的信托化私募基金可以分为两种类型。

　　一种是主要采取风险共担的模式，私募基金担任投资顾问，其职责实质上为基金管理人，投资者参与这类信托产品，实质上和投资公募基金没有太大区别，投资者必须自行承担股市下跌的风险。有些私募基金管理人也会用一部分自有资金购买自己的信托产品，目的也仅是向投资者表示其没有理由做“老鼠仓”而已。

　　当然，这种模式也不会涉及止损线或者被动清盘的问题。此前被广泛报道的赵丹阳管理的私募基金就属这一类型。赵丹阳自称在市场到达3000点以上时，已找不到具有投资价值的品种，因而主动清盘。这一事件因而也成为此前的热门话题。

　　另一种模式，就是和“丰收盈宝”同类型的结构化模式。私募基金作为所谓的“一般受益人”，必须按照一定比例投入自有资金作为“安全垫”。换句话说，私募基金管理人其实就是“优先亏损人”，一旦在投资运营过程中，发生本金亏损的事实，则由私募基金管理人的资金拿来抵补损失。资金在银行中托管，私募基金无论如何是赖不掉的。

　　这种信托受益权的分层设计，可以将优先受益信托投资者的本金损失风险降到极低程度，同时投资者还能获得相对稳定的预期收益率。

　　当然，风险和收益是对等的。按照大部分结构化信托的方案，私募基金管理人只有获得绝对的正收益，才能得到报酬，同时收益率越高，所能得到的利润分成越多。

　　以“丰收盈宝”为例，当产品的收益达到240万时，信托的优先受益人就能获得8%的回报率。当收益超过240万以后，私募基金管理人就能获得其中大部分的收益，上不封顶。从产品设计的角度来看，优先受益人承担低风险获得稳定保本的收益，而私募基金管理人承担高风险获得潜在的高收益，这样的收益分成安排是合理的。

　　可以想见，由于信托模式的不同，导致两类产品的风险收益特征不同。在暴跌中受到冲击而被平仓的，大多是结构化信托产品。

　　冰火两重天

　　一边是冰山，另一边是火焰。一边是私募基金黯然清盘，另一边则是新的信托化私募产品的接连发行。根据记者的不完全统计，光是5月份，各信托公司发行的证券投资集合信托计划就达到18只，其中一半以上是私募基金和信托公司联手发行的，还有多个产品由信托公司和基金公司合作发行。

　　例如上海海昊投资管理公司和中融国际信托合作发行的中融—海昊1号证券投资集合资金信托计划，大成基金管理有限公司和上海诺亚荣耀投资顾问有限公司联合中融国际信托合作发行的中融信托-诺亚大成A股精选一号、二号等等。

　　进入2008年以来，这类信托化证券投资产品的发行呈现逐月下降趋势。比如4月只发行了5只，到了行情不佳的5月却掀起了私募产品发行的小高潮。6月以来，这种趋势更是有增无减。

　　若干私募基金管理人私下向记者表示，近期私募产品发行密集主要源于两个方面，一是市场下跌到3000点以下，一部分基金管理人认为市场已经到了一个相对较低的位置，一些品种的估值也相对合理，从中长期来看市场已经具备投资价值。另一方面，私募的投资人多数为较为富有的个人投资者，此次发行的密集可能也来源于私募基金和投资者私下已取得沟通。

　　不过值得注意的是，尽管产品发行的个数在增加，但由于市场整体人气不旺，近期发行的产品均规模不大，和去年此时不可相提并论。